2009年8月30日星期日

银行股利空误区

银行股的利空信息满天飞,某些是莫须有,某些是夸大其词,某些是不懂装懂而明显误导人们。今天我忍不住了,尽可能简单的和大家说说这些问题。
1,资本充足率监管提高至12%。这是明显的莫须有,当然,或有可能,银监会的某人在喝醉酒的情况下无意之中说的一句无心话,或者是为了制裁某家不听话银行的恶语。
事实上,银监会在2009年8月3日《关于对实施新资本协议相关指引征求意见的公告》相关文件中明确:资本充足率标准为8%,核心资本充足率为4%,没什么变化。
当然,银监会也明确放风:"未来将实行差别化管理。"
我在想,银监会相关人员的口头原话可能如此:"在目前信贷大幅度增长的情况下,请大家注意信贷风险,尽可能的把资本充足率保持在10%以上,对于信贷问题比较多的银行,应尽可能的保持在12%。"对于这一点,我估计应该是媒体的误读,银监会相关人士还专门辟谣过。
说实话,我以前对于银监会颇有好感,觉得他的指导管理是卓有成效的,但就这个"差别化管理"的说法让我很不舒服。作为管理层,对于下属的管理理应"一视同仁",而不是"差别化"。也许,这就是"权力寻租"的预兆。我管着全国那么多有钱的银行,凭什么我两袖清风?
2,银行业持有它行的次级债不计入附属资本。银监会的这一条政策意见是非常严格的,会影响部分银行业未来的成长性,继而降低部分银行的内在价值,这是不容置疑的。
但是,看起来确实是非常严格,其实对于成长性一般的银行影响是并不大的,几乎可以说没什么影响。因为很多银行的成长性本来就不高,比如目前上市的几家国有银行就不会有什么影响,受此影响的是那些准备快速发展的股份制中小银行。
具体的分析见下一条。
3,发行次级债补充资本金须保证核心资本7%以上。假如这个真的实施(目前是在征求意见阶段),那么其实作为商业银行就没必要发行次级债了的。因为在一般情况下,假如核心资本充足率保持在7%以上,那么就完全能够满足资本充足率8%以上的。所以,此举就基本上制止了目前部分银行次级债的继续发行。
表面上看(也是部分专业人士的观点),核心资本充足率从4%提高至7%,这个幅度不得了。等于是以前对于核心资本的杠杆是25倍,现在只能是14倍,杠杆作用降低44%,其银行股净资产的获利能力将大幅度降低。
其实,这是个误解,实际上并不如此厉害,银监会对于核心资本充足率的标准并没有提高,还是4%。这个7%的标准是指当发行次级债来补充附属资本的要求,并不是对于核心资本的要求,以前的这个标准是5%。
现在我就简要说一下这个问题
目前的银行业主要的收入来自于利差,除了招商银行非息收入比高一点,民生银行在努力以外,其他的都差不多。在没有资本补充的情况下,资本充足率监管指标对于银行业成长性的影响逻辑如下:
A,银行的增长速度受资本金监管指标的约束。所以,银行的成长速度取决于净资产收益率即资本的增长速度,在不考虑现金分红的情况下,其未来的增长率约等于净资产收益率。
B,净资产收益率取决于资本的杠杆,其公式=利差*资本杠杆比例。所以,资本充足率监管指标越低其净资产收益率就越高,未来的增长率就越快。反之即反之。
C,就算是银行全行业净资产收益率相当高,资本金的增长相当快,但对于全行业来说,其成长性也不可能意味着可以很高,因为将受到全社会实体经济需求的约束。
D,对于银行全行业的增长率来说,正常的发展速度约等于或者说偏快于名义GDP,即GDP增长率加通货膨胀率。所以,也不可能无限制快速发展。
E,就未来十年的名义GDP来说不太可能年均增长13%以上,那么意味着整体银行的增长不太可能超过15%。
F,在目前的情况下,假如保持在资本充足率8%以上,那么其核心资本充足率就只要保持在6%以上就可以满足。
G,一般来说,银行保持在6%以上核心资本充足率的情况下,其净资产收益率在15%以上,一般在18%左右。
结论是:银监会的这个监管标准完全满足于全社会对于信贷的需求,所以就不影响整体银行的成长性,受影响的是准备超常规发展的股份制中小银行。
总而言之,这个资本充足率、次级债的问题,对于银行股有影响,但对于一般的银行没什么太多的影响,受抑制的是准备超常规发展的股份制中小银行。
我想说的是:既然你对于银行股的估值并没有考虑部分银行的超常规发展,那么这个所谓的负面信息就不存在是负面信息。
换一句话说,假如某家银行想股权融资补充资本金,那么她的成长性必然就超过15%或18%。(这个话题以后再说)
那么,目前银行股的市场估值体现了这个整体银行业的成长性了吗?很显然,没有体现。所以,我说银行股价值低估!
4,以量补价不成功。很多人认为,在上半年信贷爆发性增长的同时,银行业的业绩还是不能增长,所以在下半年信贷增长大幅度降低的情况下,银行业的业绩不容乐观。这是个明显的想当然,他们把银行业的信贷增长对于经营业绩的影响当作生产企业的销售量作用于业绩来看待了。
对于银行业,影响经营业绩的一是利差,二是信贷增长。由于去年第四季度的存贷款利率一下子降低,所以在今年上半年的利差大幅度降低。目前来说,基本上利差情况在二季度已到底,下半年将稳定下来了。当然,有人说下半年利差会提高也是不负责任的。我在年初的时候曾毛估估今年的银行业业绩下降15%左右,就因为我毛估估实际利差会降低30%,信贷增长15%左右。所以,想让上半年的银行业绩增长简直是天方夜谭,这是不可能完成的任务。
对于信贷增长这一块,人们注意的是期末的信贷增长,其实,对于银行的业绩来说,更多的应该看日均信贷的增长。由于上半年的信贷大多数在季末冲刺,导致绝大多数银行上半年的日均贷款低于一季度期末的贷款余额,更不用说是上半年末的贷款余额了。所以,大幅度信贷增长的效益在下半年逐渐体现,而不是在上半年。
上半年各银行在季度期末大幅度提高信贷(不以赢利为目的),是为了抢占信贷额度的原因,其深层次原因就是因为去年的信贷额度管理。可惜的是相关部门还没有认识到他们的这个行政管理引起的后遗症。
随着利差的二季度见底,随着二季度发放的贷款在下半年体现效益,就算是银行业在下半年信贷停止增长(其中有票据贴现转换为一般贷款),在下半年的经营业绩将逐季环比增长。
也就是说,不考虑坏帐拨备计提的因素,银行业下半年的经营业绩将大大超过上半年。

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